Point de gestion Multi Asset Juillet

Publié le 13 Juillet 2021   Produits  
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Période du 25/06/2021 au 09/07/2021

Marchés en consolidation avant le début de la saison des résultats sur fond de rotation sectorielle générée par la forte détente opérée sur les taux d’intérêts. On notera également une forte disparité régionales sur les marchés des actions. Hausse du prix des matières premières.

Performance légèrement négative des fonds Multi Asset sur la période. Le retournement -que nous pensons temporaire- des trades de reflation a été coûteux pour nos paris tactiques actions, sur le plan géographique et sectoriel., tout comme notre prudence relative -par rapport aux modèles stratégiques- sur les taux d’intérêts. 

Faits marquants 

.Sur le plan macroéconomique, les données publiées en début de mois restent globalement élevées. Cependant, la dynamique mondiale est moins porteuse, les surprises plus négatives et on constate un pic atteint par les indices globaux dans le secteur manufacturier comme des services. Logiquement, l’Europe, en pleine réouverture, est épargnée par ces accès de faiblesses. Tous les pays enregistrent une hausse marquée de l’activité dans l’industrie et les services. Aux Etats-Unis, les enquêtes de confiance auprès des entreprises sont ressorties au-delà de 60, ce qui est positif, mais en baisse depuis 1 à 2 mois et inférieurs aux attentes. Sur le plan positif : les composantes « nouvelles commandes » sont en très légère baisse mais font preuve de solidité ; les composantes « prix payés » se stabilisent enfin dans les services mais restent tendues dans l’industrie. Sur le plan négatif, les composantes « emploi » sont en berne avec un niveau en-deçà de 50 dans l’industrie comme les services. Toutefois, ces données d’emploi sont à mettre en relation avec les informations données par les derniers rapports sur l’emploi : les aides de l’administration Biden ont incité beaucoup de travailleurs à se retirer temporairement du marché du travail et pourraient biaiser les messages. Il sera opportun d’attendre la fin de l’été afin d’avoir une image plus claire de la situation du marché du travail américain, une fois les aides aux ménages révolues en septembre. A aujourd’hui, le point positif pour les marchés de ces statistiques est que le taux de chômage augmentant légèrement et le taux de participation ne s’améliorant pas, la Fed peut difficilement être en mesure d’annoncer officiellement un début de « tapering ». A noter que les créations d’emplois américaines du mois de juin et les dernières demandes d’allocation chômage sont rassurantes. En Asie, les données sont mixtes : le ralentissement est plus fort qu’attendu dans les services chinois, mais la situation continue à s’améliorer lentement au Japon. En particulier, les enquêtes trimestrielles auprès des grandes entreprises sur leur volonté d’investir sont bien orientées.

En termes de surprises macroéconomiques, le risque est neutre à baissier aux Etats-Unis et au Japon, baissier dans la zone Euro,  au UK et dans les EM, et neutre à positif en Chine après plusieurs mois de ralentissement.

Sur la période, tirés par les US, les taux se sont fortement détendus, toutes zones géographiques confondues. Cette baisse des taux a provoqué une rotation sectorielle et géographique à la faveur des valeurs les plus défensives au détriment des secteurs cycliques et value, avec une surperformance des US en corollaire. Si des phases de consolidation sont logiques à cette phase du cycle, elles n’en sont pas moins violentes et rapides.

Si l’on analyse les catalyseurs de la baisse des taux US, on peut répertorier 1- une demande nettement supérieure à l’offre créant un effet de rareté, 2- un positionnement à la vente des taux qui était devenu non seulement consensuel mais extrêmes notamment de la part des HF, 3- des données américaines un peu moins porteuses qu’anticipé par les analystes. Ces catalyseurs pourraient amener les taux d’intérêt un peu plus bas car 1- la Fed n’est pas en mesure de diminuer rapidement son programme de QE, 2- les CTA sont à présent très longs mais pas sur des positions encore extrêmes, 3- l’indicateur de surprises macroéconomiques américain s’est fortement ajusté et est proche de passer en territoire négatif, mais il n’est pas encore sur des niveaux extrêmes laissant naturellement envisager une reprise durable. Un excès baissier supplémentaire n’est donc pas improbable à court terme.

Côté banques centrales, les politiques monétaires restent bien évidemment majoritairement accommodantes au niveau mondial. Toutefois, en dynamique, nous constatons que de plus en plus de banques centrales font évoluer leur discours - la Fed, la BoJ, la PBOC, la Banxico ou la RBA par exemple-, soit vers un biais moins « dovish » pour certaines, soit vers une annonce effective d’une diminution graduelle des achats d’actifs pour d’autres. A noter que l’annonce officielle du « tapering » par la Fed au S2 devrait être source de volatilité.

Sur le plan sanitaire, la situation mondiale est devenue un peu moins lisible et un peu plus incertaine en raison de la propagation du variant Delta. Les nouveaux cas quotidiens mondiaux restent très modérés mais augmentent très légèrement. Certains pays sont un peu plus touchés que d’autres. En particulier, la Corée du Sud et le Mexique voient leurs nouveaux cas augmenter fortement. Parmi les pays vaccinés, le UK reste le plus touché pour le variant Delta mais les cas augmentent également en Espagne, en Grèce, aux Pays-Bas. Par précaution, le Japon a déclaré l’état d’urgence pour la durée des Jeux Olympiques. D’autres pays ont pris des mesures de restriction tels que l’Australie ou l’Espagne qui freine la réouverture de certaines activités. Par ailleurs, sans être encore préoccupant, les nouveaux cas ne baissent plus aux US. Toujours aux US, Pfizer a demandé l’accord de la FDA pour l’administration d’une troisième dose de vaccin pour lutter contre le variant Delta. L’aspect positif de la situation est que le nombre de décès n’augmente pas dans les pays les plus vaccinés. Par ailleurs, certaines études suggèreraient que si le vaccin ne protège pas de la contagion au variant Delta, il pourrait en diminuer fortement les cas graves, ce qui serait en soi une excellente nouvelle. L’aspect plus négatif est que la situation restera préoccupante dans les pays peu ou pas vaccinés, les pays émergents en particulier.

Les incertitudes resteront fortes en matière de variant Delta sur les prochains mois et pourraient continuer à alimenter les craintes de reprise conjoncturelle moins ample qu’attendu voire avortée pour cause de Covid.

Le pétrole s’est stabilisé entre 70 et 75$/baril. Il a connu un peu de volatilité en raison du blocage des EAU au sein de l’OPEP+. Une hausse de la production est à prévoir. Cependant, les membres du Cartel ne sont toujours pas parvenus à se mettre d’accord sur le niveau à partir duquel les nouveaux quotas seront calculés pour chaque état. Si la poursuite de la hausse de la demande constitue un facteur de soutien à l’or noir à moyen terme, tout comme la disparition d’une grande partie de la production du pétrole de Schyste -pour des raisons environnementales et de pénurie de financement-, il sera important de monitorer les nouvelles en provenance de l’OPEP+ car une hausse brutale et non maîtrisée du pétrole constituerait un risque indéniable pour la reprise conjoncturelle mondiale.

Sur les cryptomonnaies, les cours du bitcoin se sont stabilisés autour de 33000$.

Gestion

Les modèles stratégiques du début du mois de juillet ont apporté les changements suivants :

  • Actions

Les modèles stratégiques sur les actions ont peu évolué. Les tendances et régimes de risque, et les signaux fondamentaux sont positifs sur toutes les zones. A noter une amélioration du signal fondamental sur toutes les zones, mais la hausse est plus marquée dans la zone Euro -pour des raisons de croissance macroéconomique et de valorisation- et au Japon -pour de moindres pressions inflationnistes. De façon générale, les indicateurs de reprise macroéconomique et de révisions bénéficiaires constituent des facteurs de soutien ; les pressions inflationnistes restent un facteur négatif.

  • Taux

Les modèles stratégiques sur les taux se sont dégradés partout. Les marchés obligataires les plus négatifs en prix sont les taux allemands et britanniques. Les taux américains, japonais et australiens sont légèrement haussiers, mais dans une moindre mesure. A noter que les taux US qui étaient en territoire « baissier taux » le mois dernier, est à présent en zone de quasi neutralité à légèrement « haussier taux ».

Au cours de la période, nous avons effectué les mouvements suivants  :

  • Actions : peu de changements. Suite à un rattrapage effectif des marchés en lien avec les attentes des analystes en matière de dynamique bénéficiaire, nous avons pris nos profits les secteurs de la santé, alimentaire et les produits ménagers. Par ailleurs nous avons remplacer les actions italiennes par les actions espagnoles, en relatif par rapport à l’Eurostoxx50. Enfin nous avons rééquilibrer le portefeuille entre DM et EM au détriment des EM pour assurer une véritable neutralité de vue sur les EM. De, nous avons profité des excès baissiers sur la période pour ajuster certaines stratégies optionnelles sur les actions américaines et sur les actions japonaises value (Topix).
  • Taux : la duration modifiée a baissé pour acter le biais plus prudent des modèles stratégiques. Cette baisse s’est faite via la vente de taux US et japonais. Par ailleurs, nous avons vendu des taux à 10 ans US contre des taux allemands. Sur la courbe US, nous avons vendu des taux US à  2 ans et 30 ans et acheté des taux à 5 ans. Pour des raisons de régularisation, nous avons acheté un reliquat de taux australiens. Enfin, nous avons profité du fort mouvement baissier sur les taux à 10 ans US pour en vendre. En fin de période, le portefeuille est short net sur les taux à 10 ans US.
  • Devises : pas de changement. Nous restons long Mxn contre Usd, Nok contre Euro, et Jpy contre Usd. Nous sommes short Chf contre Euro et Gbp contre Usd.

L’exposition globale aux actions est quasiment identique à 36% et 72% sur le SMACG et SMADG, la duration modifiée a baissé à 2.25 et 3.95 respectivement. L’exposition au dollar US est en baisse à -6% et -12%.

Perspectives

A court terme, le manque de catalyseurs pourrait entraîner une consolidation sur les marchés d’actions dans les semaines à venir. Nous identifions deux risques : 1- le risque de rotation sectorielle plus brutale et de déstabilisation des marchés en cas de cassure durable à la baisse des supports majeurs sur les taux à 10 ans américains, même si ce n’est pas notre scénario central ; 2- une recrudescence inopinée des cas de Covid en raison de l’arrivée des variants indien, brésilien ou même nouveaux  notamment dans les pays asiatiques peu vaccinés. Par ailleurs, le positionnement est devenu plus neutre à légèrement négatif sur les grands marchés d’actions, avec quelques situations de surachat dans certaines zones, augmentant ainsi le risque de consolidation. La saison des résultats va commencer le 13 juillet et pourrait constituer un facteur de soutien, retardant la consolidation au mois d’août …à suivre.

A plus long terme, les fondamentaux sont voués à s’améliorer partout dans le monde dans les trimestres à venir, en lien avec la hausse des agrégats monétaires mondiaux et le changement de paradigme américain que l’administration Biden veut insuffler. L’atténuation du risque sanitaire post vaccination attendue pour la seconde partie de l’année sera de nature à alimenter un climat de confiance plus propice à l’investissement, tout comme la mise en place effective des volets infrastructures des plans de relance qui devraient être votés dans le courant de l’année pour ce qui est des Etats-Unis, et déployés dans les mois à venir pour ce qui est de l’Union Européenne. Ainsi, les investissements pourraient rapidement prendre le relais des « réouvertures » dans les chiffres macroéconomiques. Tout cela devrait profiter aux bénéfices. Par ailleurs, les programmes de M&A constituent toujours un soutien aux actions, tout comme les dividendes. Seront à monitorer cependant, l’évolution des variants et les durées de protection des vaccins, les discussions autour des lois anti-trusts, les élections allemandes, le financement des plans d’investissement aux Etats-Unis, et l’évolution des discours des banquiers centraux mondiaux qui pourraient être source de volatilité au S2.

Les performances passées ne permettent pas de présager des performances futures.