Point de gestion Multi Asset au 23/07/2021

Publié le 27 Juillet 2021   Produits  
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Période du 09/07/2021 au 23/07/2021

Marchés animés par : les résurgences de craintes sanitaires du côté négatif, la saison des résultats du côté positif. On constate une grande hétérogénéité selon les zones géographiques et les secteurs, avec une sousperformance marquée des actions britanniques, japonaises, et émergentes, et des secteurs dits « value », dont les financières. Les taux gouvernementaux ont poursuivi leur détente, notamment en Europe où les pressions inflationnistes et les données macroéconomiques réelles sont moins solides qu’aux Etats-Unis.

Au total, les bons résultats ont pris le pas sur les risques sanitaires sur les marchés. Le « retail » américain continue de se repositionner et rachète tout mouvement correctif sur les actions américaines, notamment technologiques.

Performance très légèrement négative à neutre des fonds Multi Asset sur la période. Le retournement -que nous pensons temporaire- des trades de reflation a été coûteux pour nos paris tactiques actions, sur le plan géographique et sectoriel., tout comme notre prudence relative -par rapport aux modèles stratégiques- sur les taux d’intérêts. 

Faits marquants 

Sur le plan macroéconomique, aux Etats-Unis, les données publiées sur la période ont été mitigées et vont dans le sens de moindre surprises positives : les indicateurs de confiance dans l’industrie restent globalement correctement orientés mais on commence à voir quelques disparités régionales ; tassement de la confiance dans les services en raison d’une persistante pénurie de main d’œuvre ; la confiance des consommateurs calculée par l’Université du Michigan marque le pas tant au niveau de la composante courante que la composante future ; l’inflation poursuit sa tendance haussière, tirée par les matières premières, les effets de base de la réouverture et la pénurie dans le secteur des semi-conducteurs ; les ventes au détail pour le mois de juin sont ressorties solides et supérieures aux attentes ; les demandes d’allocation chômage sont reparties légèrement à la hausse confirmant la manque de lisibilité du marché du travail américain tant que les aides gouvernementales directes aux ménages persisteront ; le secteur immobilier reste dynamique mais les dernières données font état de quelques déceptions. En synthèse les données américaines restent sur des niveaux élevés et continuent de constituer un soutien à l’économie, mais la dynamique s’affaiblit quelque peu. En Asie, les données relatives au commerce extérieur sont bien orientées, en particulier au Japon et en Chine, profitant de la réouverture des Etats-Unis et de l’Europe. A noter cependant que la confiance dans les services est faible tant en niveau qu’en dynamique au Japon, en lien avec l’état d’urgence décrété pendant toute la durée des Jeux Olympiques. En Europe, les indicateurs de confiance poursuivent globalement leur amélioration, dans les services comme dans l’industrie, en ligne avec la fin des mesures drastiques de confinement.

En termes de surprises macroéconomiques, le risque est neutre à baissier aux Etats-Unis et au Japon, baissier dans la zone Euro,  au UK et dans les EM, et neutre à positif en Chine après plusieurs mois de ralentissement.

Sur le plan microéconomique, malgré des révisions haussières et des prétentions élevées, le début de la saison des résultats ne déçoit pas aux Etats-Unis comme en Europe. Majoritairement, les entreprises publient des comptes trimestriels au-delà des attentes et sont confiantes pour les prochains trimestres. Elles actent le fait que les prix des matières premières a augmenté, mais globalement, à aujourd’hui, les CEOs estiment que la hausse des coûts ne constitue par un frein au développement et à la hausse des profits, suggérant que la hausse du volume des ventes fait plus que compenser ces coûts additionnels.

Côté banques centrales, les politiques monétaires restent bien évidemment majoritairement accommodantes au niveau mondial. La résurgence des cas de Covid-19 au niveau mondial devrait retarder l’annonce des « tapering ». La BCE n’a apporté aucun changement à sa politique monétaire. Sa présidente C. Lagarde s’est montrée confiante pour les trimestres à venir sur le plan économique, actant que la réouverture des états irait de pair avec une amélioration conjoncturelle, et estime que la hausse des pressions inflationnistes, beaucoup plus modérées qu’aux Etats-Unis, ne sont que transitoire. Elle a rappelé que l’objectif d’inflation de l’institution était à présent de fluctuer autour de 2%, laissant la porte ouverture à une inflation temporairement au-dessus des 2%. Même si elle s’en défend, la politique de la BCE évolue graduellement vers celle de la Fed. A noter qu’à compter du mois de septembre, les contraintes sur le versement des dividendes et les programmes de rachat d’action imposées aux banques de la zone Euro seront officiellement levées.

Sur le plan sanitaire, la situation mondiale a tendance à se dégrader. Le variant delta se propage rapidement. Cependant, à aujourd’hui, dans les pays où le taux de vaccination est relativement élevé autour de 55% en moyenne, la hausse des nouveaux cas ne s’accompagne pas d’une hausse drastique des hospitalisations et du taux de mortalité, laissant penser que les vaccins ont un pouvoir de protection pour éviter les formes graves de la maladie et par ricochet la saturation des services de santé. L’exemple le plus marquant est celui du RU où les cas de variant delta augmentent depuis plusieurs semaines. Ils ont retrouvé les points hauts de décembre dernier, avant de refluer ces derniers jours. Dans le même temps, les hospitalisations n’ont que très légèrement augmenté. La situation est évidemment beaucoup plus préoccupante dans les pays peu ou pas vaccinés comme les pays dits émergents.

Les incertitudes resteront fortes en matière de variant delta sur les prochains mois et pourraient continuer à alimenter les craintes de reprise conjoncturelle moins ample qu’attendu voire avortée pour cause de Covid.

Le pétrole a légèrement baissé sur la période en raison d’une part de l’accord concédé par l’OPEC+ sur la hausse des quotas de production. s’est stabilisé entre 70 et 75$/baril. Il a connu un peu de volatilité en raison du blocage des EAU au sein de l’OPEP+. Une hausse de la production est à prévoir. Cependant, les membres du Cartel ne sont toujours pas parvenus à se mettre d’accord sur le niveau à partir duquel les nouveaux quotas seront calculés pour chaque état. Si la poursuite de la hausse de la demande constitue un facteur de soutien à l’or noir à moyen terme, tout comme la disparition d’une grande partie de la production du pétrole de Schyste -pour des raisons environnementales et de pénurie de financement-, il sera important de monitorer les nouvelles en provenance de l’OPEP+ car une hausse brutale et non maîtrisée du pétrole constituerait un risque indéniable pour la reprise conjoncturelle mondiale.

Sur les cryptomonnaies, les cours du bitcoin se sont stabilisés autour de 33000$.

Sur le plan politico-économique, la répression des autorités chinoises envers les grandes compagnies technologiques chinoises cotées prend des proportions importantes, ce qui se traduit par une hausse de la volatilité sur les bourses de Hong-Kong et de Shanghai. Dernièrement, le gouvernement chinois a dévoilé un plan de réorganisation de l’industrie de l’éducation technologique de $100bn, interdisant aux entreprises qui enseignent le programme scolaire de faire des bénéfices ou de lever des capitaux. Ces mesures traduisent une crainte notable de la part de Pékin de voir ces  « big techs » prendre trop de pouvoir en Chine.  

Gestion

Au cours de la période, nous avons effectué les mouvements suivants  : 

  • Actions : introduction d’un pari relatif positif sur les banques US et les Small Caps US contre SP500, pour des raisons fondamentales et techniques ; diminution du short Nasdaq contre SP500 en raison d’attentes sur les résultats élevées et du long banques de la zone Euro contre Eurostoxx50 ; introduction d’un pari relatif positif sur les actions japonaises contre les actions émergentes, en raison de perspectives sur les résultats favorables au Japon et non encore valorisées par les marchés ; introduction de call ratio dans le creux des marchés pour bénéficier du retour des investisseurs. L’exposition globale aux actions a peu évolué, la hausse étant due aux effets mécaniques des stratégies optionnelles implémentées.
  • Taux : réintroduction des paris de réflation via l’achat de TIPS US pour des raisons de valorisation ; achat de taux à 2 ans et 5 ans US qui pourraient poursuivre leur détente, le risque sanitaire lié au variant delta aux US étant de nature à contraindre la Fed à ne pas faire évoluer sa politique monétaire ; introduction d’une pause d’aplatissement de la courbe US 5/30. La duration modifiée a augmenté essentiellement via les TIPS US et les taux courts américains.
  • Devises : prise de bénéfices sur le short GBP contre USD en raison de l’intégration du risque sanitaire dans les marchés et la baisse effectives des positions spéculatives. Hausse du long JPY contre USD pour des raisons chartistes et de couverture globale des portefeuilles. Prise de profits sur le long NOK conter Euro car nous pensons que la hausse du prix du pétrole pourrait marquer une pause à court terme. Nous restons long MXN et JPY contre USD. Nous sommes short CHF contre EUR. L’exposition à la baisse du dollar a augmenté.

L’exposition globale aux actions est quasiment identique à 37.5% et 75% sur le SMACG et SMADG, la duration modifiée a augmenté à 3.34 et 5.78 respectivement. L’exposition au dollar US est en baisse à -10.5% et -22%.

Perspectives

A court terme, la saison des résultats porte les marchés d’actions. Malgré des révisions fortement haussières ces dernières semaines, les résultats ne déçoivent pas et soutiennent les indices. Chaque mouvement correctif continue à être mis à contribution pour acheter. Cependant, les volumes sont faibles et les acheteurs semblent majoritairement être issus du « retail » et des stratégies automatiques. Les institutionnels et les HF restent pour le moment à l’écart du marché.

La structure du skew montre que le marché est protégé et que le risque de correction majeure est par conséquent faible. De plus, la probabilité d’avoir une surprise négative en matière de politique monétaire américaine nous semble peu élevée à court terme en raison du risque sanitaire persistant aux Etats-Unis lié au variant delta. Une hausse marquée et rapide des rendements des obligations d’état pour des raisons fondamentales paraît exclue à court terme. Ainsi, si le marché devait consolider, toutes choses égales par ailleurs, nous l’interpréterions comme une opportunité de repositionnement (l’exposition réelle aux actions est actuellement inférieure à celle du portefeuille stratégique).

Le risque que nous identifions serait plus une hausse des rendements pour des raisons « mécaniques » liées au calendrier des émissions, mais cela pourrait se faire via une baisse des taux courts. A monitorer également l’impact négatif de la répression croissante du pouvoir de Pékin sur le secteur technologique chinois.

A plus long terme, les fondamentaux sont voués à s’améliorer partout dans le monde dans les trimestres à venir, en lien avec la hausse des agrégats monétaires mondiaux et le changement de paradigme américain que l’administration Biden veut insuffler. L’atténuation du risque sanitaire post vaccination attendue pour la seconde partie de l’année sera de nature à alimenter un climat de confiance plus propice à l’investissement, tout comme la mise en place effective des volets infrastructures des plans de relance qui devraient être votés dans le courant de l’année pour ce qui est des Etats-Unis, et déployés dans les mois à venir pour ce qui est de l’Union Européenne. Ainsi, les investissements pourraient rapidement prendre le relais des « réouvertures » dans les chiffres macroéconomiques. Tout cela devrait profiter aux bénéfices. Par ailleurs, les programmes de M&A constituent toujours un soutien aux actions, tout comme les dividendes. Seront à monitorer cependant, l’évolution des variants et les durées de protection des vaccins, les discussions autour des lois anti-trusts, les élections allemandes, le financement des plans d’investissement aux Etats-Unis, et l’évolution des discours des banquiers centraux mondiaux qui pourraient être source de volatilité au S2.

Les performances passées ne permettent pas de présager des performances futures.